Europäische Ratingagentur – Start verschoben

Die Börsen-Zeitung berichtet heute, dass die Europäische Ratingagentur von Roland Berger nicht wie geplant im ersten Quartal 2012 startet. Offensichtlich finden sich nicht genügend Geldgeber, um die rund 300 Mio. Euro Startkapital aufzubringen. Jetzt hofft Berger-Partner Krall, im dritten Quartal 2012 die Arbeit beginnen zu können.

Die Ratingagentur soll als Stiftung gegründet werden und im Gegensatz zu den drei großen Agenturen Standard & Poor’s, Moody’s und Fitch sollen nicht die Emittenten, sondern die Investoren für das Rating zahlen.

Persönlich überrascht es mich nicht, dass die als Kapitalgeber gewünschten institutionellen Investoren scheinbar zurückhaltend agieren. Schliesslich haben sie meist eigene Research-Abteilungen, die Bonitätsbewertungen vornehmen. Warum sollten sie völlig selbstlos und ohne Möglichkeit einer Einflussnahme Millionenbeträge an eine Stiftung geben? So groß kann der erwähnte „Unmut der Marktteilnehmer über die Platzhirsche“ kaum sein.

Und dass die Europäische Union von Berger dazu gedrängt werden soll, Investoren zum Zahlen der Ratinggebühr zu zwingen, ist extrem wettbewerbsverzerrend. Um es vorsichtig zu formulieren.
Kleiner Tipp an Roland Berger: damit dieses Modell überhaupt funktioniert, muss die EU zusätzlich dazu gebracht werden, die Ratings dieser Berger-Ratingagentur zu Regulierungszwecken verpflichtend vorzuschreiben.
Mir war jedoch so, als würde momentan eher darüber diskutiert, die Abhängigkeit der Regulierung von (externen) Ratings zu verringern.
Schliesslich haben wir bereits funktionierenden Wettbewerb über die bankinternen Ratings. Der müsste nur ausgebaut werden. Dazu müssen keine Gesetze geändert und keine 300 Mio. Euro aufgebracht werden. Mit dem richtigen Modell spart man sogar Geld.

Und weil auch in diesem Artikel wieder die Haftung der Berger-Agentur erwähnt wird; nochmal:
nach deutschem Recht haften alle Ratingagenturen bereits jetzt für grobe Fahrlässigkeit und vorsätzliche Täuschung.
Und zu den Haftungssummen: bei Fahrlässigkeit das 20-fache der Ratinggebühren – deren Höhe mir nicht bekannt ist, bei Vorsatz ein Zehntel des Eigenkapitals (= ca. 30 Mio. Euro, sofern das gesamte Startkapital zu Eigenkapital wird?).
Das wird jeden Emittenten, dem wegen Fahrlässigkeit oder sogar Vorsatz eine 5 Mrd.-Emission um die Ohren fliegt, kaum befriedigen…..
Nach deutschem Recht würden dann ja auch die Gerichte über die Höhe der Schadenssumme entscheiden und nicht der (in solch einem Fall) Beklagte.

Trotzdem bin ich für mehr Wettbewerb auf dem Ratingmarkt – auch zusätzlich zu meinem Modell der institutsgruppen-eigenen Ratingagenturen.
Also viel Erfolg bei der Suche nach Geldgebern!

Bankgeheimnis?

In der letzten Woche durfte ich wieder einmal auf einer sehr interessanten Veranstaltung in Berlin einen Vortrag halten. Mein Thema lautete: „Investments in wirtschaftlich schwierigen Zeiten – Welche Rolle spielen die Ratingagenturen?“

Die häufigste – und völlig berechtigte – Frage nach der Vorstellung meines Modells der institutsgruppen-eigenen Ratingagenturen lautet bei fast allen Veranstaltungen:
„Was ist mit dem Bankgeheimnis?“
Aus dramaturgischen Gründen erwähne ich dieses Thema meist nicht während meines Vortrags, da dies ein sehr schöner Einstieg in die Fragerunde ist. Den treuen Lesern meines Blogs will ich jedoch die Antwort verraten.

Selbstverständlich verstößt mein Modell nicht gegen das Bankgeheimnis. Kreditinstitute dürfen das Rating der von ihnen bewerteten Unternehmen natürlich nur mit deren ausdrücklicher Zustimmung veröffentlichen.

Und die Zustimmung zu einer Veröffentlichung eines (guten) Ratings liegt im Interesse der bewerteten Unternehmen. Es hat eine positive Signalwirkung an alle Stakeholder. Bei Lieferanten lassen sich ggf. bessere Konditionen oder Rabatte aushandeln, die PR-Abteilung kann das gute Rating thematisieren, die Mitarbeiter werden über die (gute) Bonität ihres Arbeitgebers informiert und auch bei Leasingfirmen oder anderen Kreditinstituten entfaltet es eine positive Wirkung.

Einiges spricht also dafür, dass die gerateten Unternehmen ihre Zustimmung zu einer Veröffentlichung geben und damit das Bankgeheimnis nicht verletzt wird.

Drei Gründe, die gegen Roland Bergers europäische Ratingagentur sprechen

Nachdem ich mich in meinem letzten Post gefreut habe, dass der Vorstandsvorsitzende der Deutschen Bank mein Modell kennt, muss ich nochmal inhaltlich die Europäische Ratingagentur behandeln. Reuters berichtet nun auch darüber.

Kurz zusammengefasst: Roland Berger hat jetzt nach eigener Aussage ca. 30 institutionelle Investoren (Banken, Börsen, Versicherungen) zusammengetrommelt, die die gut 300 Mio. Euro Startkapital zur Verfügung stellen wollen. Es soll eine privatwirtschaftlich finanzierte, nicht gewinnorientierte Stiftung mit Sitz in Holland und Töchtern in Frankfurt und Paris werden. Ende 2012 sollen die ersten Länderratings veröffentlicht werden. So weit, so interessant.

Meine grundsätzlichen Bedenken gegen dieses Modell habe ich an dieser Stelle bereits mehrfach ausführlich dargestellt, daher will ich nur drei Punkte nennen, die es aus meiner Sicht in der praktischen Umsetzung schwierig machen, mit diesem Modell Erfolg zu haben.
(N.B.: ich habe keine exakte Kenntnis des gesamten Modells von Roland Berger, da laut Aussage von Markus Krall einige Punkte als Geschäftsgeheimnis angesehen werden. Ich beziehe mich ausschliesslich auf  öffentlich zugängliche Informationen.)

1. Haftungs- und datenschutzrechtliche Fragen

Im Reuters-Artikel wird zunächst korrekt dargestellt, dass Ratings reine Meinungsäusserungen darstellen und damit im Prinzip keiner Haftung unterliegen. Dann aber kommt folgende Aussage:

Bei fehlerhafter Analyse solle gehaftet werden, im Fall von grober Fahrlässigkeit in einem Prozentsatz der Ratinggebühr, bei Vorsatz in Prozenten des Stiftungs-Eigenkapitals. „Das setzt starke Anreize, korrekt zu arbeiten“, sagte Krall der Wirtschaftszeitung.

Es besteht in Deutschland bereits eine solche (gesetzliche) Haftung für fehlerhafte Ratings bei grober Fahrlässigkeit (und auch bei arglistiger Täuschung). Dies stellt also keine Besonderheit von Bergers Agentur dar. Und die Höhe? Ein Prozentsatz der Ratinggebühr bzw. des Stiftungskapitals bei grober Fahrlässigkeit bzw. Vorsatz? YOU GOTTA BE KIDDING ME!
Juristisch stellt sich eine m.E. viel wichtigere Haftungsfrage: alle bislang zugelassenen Klagen gegen Ratingagenturen in Deutschland und den USA hatten die Gemeinsamkeit, dass die betreffenden Bonitätsurteile ausschliesslich für bestimmte Investorengruppen erstellt wurden. Dies war die Begründung der Klagezulassung. Wenn nun die zu gründende Europäische Ratingagentur das investor pays Modell verfolgt, stellt sich dann nicht genau dieses Problem?
Datenschutzrechtliche Fragen scheinen auch noch nicht abschliessend geklärt zu sein, da das Berger-Modell auf eine europaweite Datenbank mit allen Emittentendaten setzt. Und diese Daten sind für alle beteiligten Investoren einsehbar.

2. Politischer Einfluss

Berger-Partner Krall wehrt sich in allen Veröffentlichungen vehement gegen Einfluss oder auch nur Unterstützung durch die Politik, da dies der Unabhängigkeit und Reputation schadet. Um das Modell in seiner jetzigen Form umzusetzen bedarf es aber m.W. gesetzlicher Änderungen auf europäischer Ebene.
Und möglicherweise bin ich zynisch, aber: wie unabhängig von ihren Geldgebern kann diese Agentur  tatsächlich agieren? Geben Banken, Versicherungen und Börsen tatsächlich völlig altruistisch jeweils ca. 10 Mio. Euro? Ich lasse mich gern überraschen.
Ausserdem sind/waren(?) zu Beginn die Initiative Finanzplatz Frankfurt, die hessische Landesregierung und die Deutsche Börse als Partner genannt. Ob denen der Sitz in Holland zusagt?

3. Mitarbeiterakquise

Zunächst sollen ca. 20 – 25 Mitarbeiter eingestellt werden (für drei Standorte?). Um überhaupt eine gute Reputation aufbauen zu können, müssen dies anerkannte, hochqualifizierte Fachleute sein. Und welcher Analyst würde sich auf ein so riskantes Geschäftsmodell einlassen und den gut bezahlten, relativ sicheren Job bei S&P, Moody’s oder Fitch aufgeben? Da muss schon ein ziemlich hoher Risikoaufschlag im Fixgehalt enthalten sein, oder?

Ich bin ein überzeugter Verfechter für mehr Wettbewerb auf dem Ratingmarkt und wünsche alle dahingehenden Initiativen viel Erfolg. Bei dem Konzept von Roland Berger habe ich allerdings Bedenken, ob es in dieser Form tatsächlich erfolgreich umsetzbar ist.

Offener Brief an den Vorstandsvorsitzenden der Deutschen Bank

Lieber Herr Dr. Ackermann,

zunächst möchte ich mich bei Ihnen bedanken, dass Sie in einem dpa-Interview zu meinem Modell für den Ratingmarkt Stellung beziehen (Quelle: n24). Damit bestätigen Sie die in meinem letzten Blogbeitrag vertretene Auffassung, dass nur zwei Ansätze tatsächlich erwähnenswert sind: Roland Bergers europäische Ratingagentur und meine kreditinstitutsgruppen-eigenen Agenturen. Sie werden wie folgt zitiert:

Aber einige wenige Banken in Europa können eine solche Agentur nicht gründen, da sie unabhängig sein muss.

Dazu möchte ich gern kurz an dieser Stelle antworten, auf Wunsch erläutere ich Ihnen meinen Ansatz in einem persönlichen Gespräch detaillierter. Auch für die Deutsche Bank würde mein Modell ein neues, lukratives Geschäftsmodell darstellen.

In meinem Ansatz beschreibe ich, wie und warum (zunächst) die drei Säulen des deutschen Banksystems – Sparkassen, Genossenschaftsbanken und Großbanken – jeweils eine eigene, zentralisierte Ratingagentur gründen sollten. Neben des verbesserten Wettbewerbs auf dem Ratingmarkt sind auch die Anreizstrukturen dieser Agenturen denen der großen drei, S&P, Moody’s und Fitch, überlegen.

Während die Bonitätseinschätzungen dieser drei lediglich eine Meinung ohne jegliche Haftung darstellen, haften in meinem Modell die Kreditinstitute über die Kreditvergabe und die Pflicht zur Eigenkapitalunterlegung durch Basel II für ihre Ratingnote. Selbst bei einem Verkauf der Kreditforderungen am Kapitalmarkt lässt sich über einen Selbstbehalt – wie er z.B. bei Derivaten neuerdings verlangt wird – die Haftung für Ratingaussagen regeln. Damit ist der Anreiz, korrekte Bonitätseinschätzungen abzugeben, m.E. sogar der von Ihnen geforderten Unabhängigkeit überlegen.

Roland Bergers Europäische Ratingagentur – Keine Schadenfreude

Heute berichtet die Financial Times Deutschland darüber, dass die Finanzierung des Berger-Projekts „Europäische Ratingagentur“ stockt. Im Artikel wird die Summe von 300 Mio. Euro genannt, die eigentlich bis Ende 2011 aufgetrieben werden sollte. Der Initiator und Berger-Partner Markus Krall verschiebt den Start nun um „drei bis vier Monate“. Nach meinen Informationen waren 300 bis 500 Mio. Euro als Startfinanzierung für die ersten drei Jahre eingeplant.

Auf persönlicher Ebene könnte ich mich nun aus zwei Gründen freuen: einerseits hat sich meine – auch an dieser Stelle geäußerte – Kritik bestätigt. Andererseits hat einer meiner Mitbewerber Schwierigkeiten mit seinem Modell, was gut für meinen Ansatz sein sollte.

Ich freue mich jedoch nicht. Meine feste Überzeugung ist weiterhin, dass nur zusätzlicher, qualifizierter Wettbewerb das Oligopol auf dem Ratingmarkt durchbrechen kann und so die suboptimale Situation bereinigt wird. Auf professioneller Ebene finde ich es schade, dass dieses Ziel nun erst später erreicht werden kann.

Es existieren einige Ideen und Modelle zum Ratingmarkt, in der Politik und bei den europäischen Aufsichtsbehörden werden jedoch nur zwei Ansätze tatsächlich ernst genommen: mein Modell der institutsgruppeneigenen Ratingagenturen und das Berger-Modell einer Europäischen Agentur. Meiner Ansicht nach schliessen sich diese beiden Ideen nicht aus, sondern ergänzen sich sehr gut. Je mehr Wettbewerb herrscht, desto eher können sich die Marktteilnehmer für die (ex-post) guten Agenturen entscheiden. Die schlechten müssen aus dem Markt austreten – der normale Marktmechanismus.

Da ich aber weder völlig altruistisch bin noch von Roland Berger bezahlt werde (zumindest noch nicht!), möchte kurz die Probleme des Berger-Modells skizzieren und die Vorteile meines Ansatzes herausstellen.

Das erste Problem der Europäischen Ratingagentur scheint die Finanzierung zu sein, wie es im FTD-Artikel beschrieben wird. Ein weiteres Problem sind die Anforderungen des Berger-Modells an die europäische Politik und Aufsichtsbehörden. Zur Umsetzung sind einige Gesetzesänderungen nötig und auch datenschutzrechtlich gibt es wohl noch offene Fragen. Von der im FTD-Beitrag erwähnten öffentlichen Anschubfinanzierung will ich erst gar nicht sprechen. All dies führt zu Wettbewerbsverzerrungen, die ich ablehne.

Mit meinem Modell der institutsgruppeneigenen Ratingagenturen sind weder gesetzgeberische noch finanzielle Anforderungen verbunden. Die aktuelle Regulierung ist völlig ausreichend und eine Startfinanzierung obsolet. Ganz im Gegenteil führt mein Modell sogar zu finanziellen Einsparungen auf Seiten der Banken. Und auch mittelständische Firmen hätten den Vorteil, kostengünstiger ein anerkanntes Rating zu erhalten.

Abschliessend möchte ich noch einen weiteren Grund nennen, warum bei mir keine Schadenfreude aufkommen will. Durch den hohen Bekanntheitsgrad von Roland Berger, der sehr guten politischen und wirtschaftlichen Vernetzung und der guten Ressourcenausstattung – insbesondere im Vergleich zu buschmeier-consulting – ist das Thema Ratingmarkt häufig medial präsent. Und genau so, wie ich bei meinen Vorträgen oft nach der Europäischen Ratingagentur gefragt werde, ist mein Modell als einzige Alternative bei Roland Berger präsent. Dies ist ein wenig vergleichbar mit Apple, die zwar nicht an der Consumer Electronics Show (CES) teilnehmen, aber trotzdem (oder gerade deswegen?) auch im Fokus stehen.

Also wünsche ich Roland Berger und Herrn Krall viel Erfolg – allerdings bitte ich um Verständnis, wenn ich mich am Stiftungskapital nicht beteilige.

Monopolistische Ratingagentur

Nachdem meine Erwähnung des Papers von Bolton/Freixas/Shapiro zu einem Monopol auf dem Ratingmarkt so große Resonanz erfahren durfte, stelle ich heute einmal ein Gedankenexperiment an.

Die Forscher haben in dem o.g. Paper hergeleitet, dass eine monopolistische Ratingagentur dazu beitragen kann, die existierenden Interessenkonflikte abzubauen. Sie argumentieren, dass bei einer einzigen Agentur nicht die Gefahr besteht, dass Emittenten ihre Auftragsvergabe an gute Ratingnoten koppeln und ggf. den Ratinganbieter wechseln.

Führt man diesen Gedanken weiter, kommt man zu einer einzigen, weltweiten Monopolagentur. Diese ist dann tatsächlich völlig unabhängig von den Wünschen der Emittenten und könnte ohne Rücksicht auf Mandatsverlust Noten vergeben – es existieren ja keine Alternativen.

Nun ist aber leider das Rating – also die Einschätzung der zukünftigen Zahlungsfähigkeit eines Schuldners – mit hoher Unsicherheit verbunden. Weder in der Theorie noch in der Praxis existieren Modelle zur sicheren Vorhersagbarkeit der Zukunft (sieht man einmal von der neoklassischen Theorie ab, die in den letzten Jahren sehr in die Kritik gekommen ist).

Wir hätten dann also eine einzige Ratingagentur, die mit ihrer Methode Bonitätseinschätzungen weltweit abgibt. Damit ist diese Methode das einzig verfügbare System. In einer de facto unsicheren Welt. Es wäre dann völlig unerheblich, ob und in welchem Maße die Methode transparent gemacht wird. Schliesslich steht sie nicht im Wettbewerb mit anderen Methoden, die möglicherweise besser sind. Sicherlich könnte man die Aufsicht über diese eine Agentur so gestalten, dass Missbrauch oder offensichtliches Fehlverhalten verringert wird. Dies wird jedoch nicht dazu führen, eine perfekte Ratingmethode implementieren zu können. Und für die Agentur besteht auch kein Bedarf, ihre Ratingmethode im Zeitablauf zu verbessern – dies wäre ja mit Kosten verbunden. In einem solchen Szenario ist es irrelevant, ob die Agentur staatlich oder privatwirtschaftlich geführt wird. Und auch der Preis für Ratings könnte (und müsste) hoheitlich vorgegeben werden. Ich sehe schon die Lobbyisten zu Hochform auflaufen.

Sollte eine einzelne Institution so viel Macht in sich vereinen?

Meines Erachtens ist die einzig vernünftige Möglichkeit ein Wettstreit unterschiedlicher Ratingmethoden, da keine für sich in Anspruch nehmen kann, die einzig richtige zu sein. Und unter fairen Wettbewerbsbedingungen müssen sich die besten Methoden herausstellen – ex post. Dann können die Nutzer der Ratings entscheiden, welche Agentur sich in der Vergangenheit bewährt hat. Die Emittenten werden sich diejenigen Agenturen aussuchen, deren Ratings die höchste Akzeptanz auf den Märkten erfahren, da sie ihre Wertpapiere möglichst gut platzieren wollen.

Und übrigens: faire Wettbewerbsbedingungen heisst für mich nicht drei Agenturen + eine „Europäische Ratingagentur“.

Alle wollen Europäische Ratingagentur

© http://ec.europa.eu

Um es mit einer bekannten Werbung zu sagen: die Geschichte der Europäischen Ratingagentur ist eine Geschichte voller Missverständnisse. Dennoch hindert dies verschiedene Interessengruppen und die Politik nicht daran, diese unterstellte Notwendigkeit mit aller Macht zu verfolgen. Seit kurzem sind einige weitere Institutionen hinzu gekommen, die sich den Rufen der Politiker nicht verwehren wollen. Kein Wunder – es ist schliesslich Geld damit zu verdienen.

Die jüngste Entwicklung ist eine Initiative zu einer Europäischen Ratingagentur, der ein Konzept der Unternehmensberatung Roland Berger zu Grunde liegt. Beteiligt sind zusätzlich die Hessische Landesregierung, die Deutsche Börse und die Finanzplatzinitiative Frankfurt. Laut Süddeutscher Zeitung unterstütze die Bundesregierung diese Pläne.

Wie sieht nun das Konzept von Roland Berger aus? Einige Informationen finden sich in dem verlinkten SZ-Beitrag. Dort wird ein Senior Partner von Roland Berger mit den Worten zitiert, dass der Markt für Ratingagenturen grundlegend verändert werden müsse. So weit, so richtig – den Lesern dieses Blogs ist das seit langem bekannt. Weil ich nicht müde werde, darauf hinzuweisen. Auch die folgende Einschätzung von Berger-Partner Krall ist korrekt, wenn auch nicht neu: Grundprobleme seien der mangelhafte Wettbewerb und die Interessenkonflikte im bestehenden Ratingsystem. Die weiterhin von Krall vorgebrachte Kritik an gleichzeitiger Beratung und Bewertung durch die Agenturen ist jedoch seit der EU-Verordnung über Ratingagenturen haltlos, da dies mittlerweile verboten ist. Auch der Hinweis, die Kritik an den Agenturen gehe bis zum Jahr 2002 und dem Platzen der Internetblase zurück, ist ein wenig zu kurz gegriffen. In der über 100-jährigen Geschichte der Ratings gab es immer wieder Fehleinschätzungen. Neben Russlandkrise, Mexikokrise und Ölkrise ist insbesondere die Fehleinschätzung von Penn Central Ende der 60er Jahre zu erwähnen. Diese Pleite hatte eine Pflicht zur Anerkennung der Agenturen durch die amerikanische Börsenaufsicht SEC zur Folge. (Nota Bene: der Zulassungsprozess war extrem schwierig – es wurden einfach alle am Markt existenten Agenturen anerkannt)

Gut, die Systematisierung der Probleme durch Berger ist also einigermassen korrekt. Wie wollen sie nun die Probleme lösen?

Erster Hinweis ist die Kritik am issuer pays model. Also daran, dass die bewerteten Unternehmen und Banken ihr Rating selbst zahlen. Stattdessen möchte Roland Berger, dass die Investoren für die Bonitätsurteile zahlen – also das investor pays model. Wie man die Investoren dazu bekommt, für die Ratings zu zahlen, geht aus dem SZ-Artikel leider nicht hervor. Ausserdem möchte ich nochmals darauf hinweisen, dass ich das investor pays model für haftungsrechtlich problematisch halte.

Als zweite Schwäche darf natürlich der Hinweis auf mangelhafte Transparenz nicht fehlen. Roland Berger will im Hinblick auf die dem Rating zu Grunde liegenden Daten, die Modelle, das Ratingverfahren und die Organisation der Agenturen die Transparenz erhöhen. Einiges davon wurde jedoch mit der EU-Ratingverordnung bereits eingeführt.

Als Rechtsform dieser neuen Europäischen Ratingagentur schlägt die Initiative eine private Stiftung vor, die von Investoren und Börsen getragen werden solle. Dass auch Investoren durchaus ein Interesse an der Beeinflussung eines Ratings haben können, wurde von mir bereits dargestellt.

Der SZ-Artikel schliesst mit der Aussage des Berger-Partners Krall: mit der notwendigen politischen und regulatorischen Unterstützung könne der Aufbau dieser Ratingagentur in sechs bis 12 Monaten beginnen und nach zwei bis drei Jahren soll sie sich am Markt etabliert haben. Mich würde sehr interessieren, was mit dieser notwendigen politischen und regulatorischen Unterstützung gemeint ist. Sollte diese, von der Politik geforderte, Europäische Ratingagentur regulatorisch bevorzugt werden, führt dies wieder zu Marktverzerrungen. Und das kann ja eigentlich nicht gewünscht sein. Die Umsetzung wäre sehr einfach: Politik und Aufsicht beschliessen einfach, dass ein Rating dieser neuen Agentur – die über noch keinerlei Expertise verfügt – für Emissionen in Europa verpflichtend ist. Die Lizenz zum Gelddrucken. Da Roland Berger in seiner Pressemitteilung explizit um Teilnahme an der Initiative bittet, habe ich bereits per Mail die Modalitäten angefragt – ich werde berichten.

Politisch korrekt sagt Krall: „Es geht nicht um Europa gegen Amerika, sondern darum, mehr Wettbewerb und mehr Transparenz im Ratingbereich zu schaffen“ – erinnert mich an einen Buchtitel….

Aber bitte: wenn auf dem Ratingmarkt neben den drei dominierenden Anbietern mit 95% Marktanteil EINE weitere Agentur hinzukommt, ist das für mich noch immer weit entfernt von (polypolistischem) Wettbewerb. Dazu müssten mehr Anbieter in den Markt eintreten – wie das funktionieren kann, habe ich in meinem Buch dargestellt.