Staatliche Exportgarantien

Für Unternehmen, die Exportgeschäfte betreiben, stellt die Bundesregierung Garantien, sog. Hermesdeckungen, bereit. Grundsätzlich stehen staatliche Exportkreditgarantien allen deutschen Exporteuren zur Verfügung, unabhängig von der Größe des Auftrags oder des Unternehmens. Sie stellen ein wesentliches Instrument des Risikomanagements dar.

Der Bund hat einen Kurzfilm veröffentlicht, in dem die Themen Absicherung, Risikotransfer, Finanzierung, Förderungswürdigkeit und Subsidiarität erläutert werden. Damit sollen insbesondere diejenigen Unternehmen angesprochen werden, die bislang noch nichts mit Hermesdeckungen zu tun hatten.

>> Hier ist der Link zum Film (ca. 2 Minuten)

Privatkundengeschäft > Investmentbanking

Einer Studie der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) zufolge ist das Privatkundengeschäft rentabler als das Investmentbanking.

Für die Studie untersuchte die BIZ die Kapitalrendite von mehr als 200 Banken über die Jahre 2005 bis 2013. Als Ergebnis stellte sich heraus, dass das vermeintlich langweilige Privatkundengeschäft einen durchschnittlichen Return on Equity (RoE) von 12,5% aufwies. Das wesentlich riskantere und volatilere Investmentbanking erwirtschaftete nur 8,1% bei höheren Kosten.

Aus meiner Sicht spricht das Ergebnis dieser Untersuchung auch für die Beibehaltung des Universalbankensystems. Die höheren Risiken und die – zumindest im Untersuchungszeitraum – geringere Rendite des Investmentbankings kann durch die weniger schwankenden – und höheren – Renditen im Retailbanking abgefedert werden.

Diese Diversifikationsmöglichkeit für Kreditinstitute halte ich für sinnvoll. Das bedeutet jedoch nicht, dass Banken immer wieder vom Steuerzahler gerettet werden sollten. Die in der letzten Zeit immer wieder diskutierte Trennung von Retail- und Investmentbanking erhöht m.E. für beide Bereiche das Risiko und ist nicht zielführend.

(Quelle: ManagerMagazin)

CoCo-Bonds – Convert to Steal

Heute erreichte mich eine Pressemitteilung der Technischen Universität München, die die Ergebnisse einer modelltheoretischen Untersuchung von CoCo-Bonds, also von bedingt wandelbaren Anleihen, darstellt. Das Working Paper von Tobias Berg und Christoph Kaserer mit dem Titel „Does Contingent Capital Induce Excessive Risk-Taking?“ findet sich hier und wird im Journal of Financial Intermediation veröffentlicht (Glückwunsch).

Die Kurzversion:
Eine Lehre aus der Finanzkrise ist, dass Banken mehr Eigenkapital benötigen, damit sie bei neuen Krisen nicht (wieder) vom Steuerzahler gerettet werden müssen. Eigenkapital, bzw. genauer Kernkapital, ist für Banken jedoch nicht so einfach zu attrahieren. Hauptsächlich handelt es sich um Aktien, deren Platzierung insbesondere in Krisenzeiten schwierig ist. Um die höheren Eigenkapitalanforderungen zu erfüllen, setzen Banken wandelbare Anleihen ein. Diese CoCo-Bonds haben einen festen Zinssatz und werden unter bestimmten Bedingungen in Eigenkapital der Bank umgewandelt, i.d.R. bei Unterschreiten der 7 Prozent-Kernkapitalquote. Die bisherigen Fremdkapitalgeber werden dann zwangsweise Aktionäre oder müssen vollständig auf ihre Ansprüche verzichten.
Die Anleihen sind leichter zu platzieren als z.B. Aktien und bieten den Investoren höhere Zinsen als andere Unternehmensanleihen.

Sinn dieser Erhöhung der Eigenkapitalanforderungen und damit auch der CoCo-Bonds ist die Erhöhung der Stabilität des Bankensystems. Ob dies tatsächlich funktioniert untersuchten die Professoren Berg und Kaserer in ihrer Studie.

Sie stellten fest, dass bei etwa der Hälfte der emittierten CoCo-Bonds ein Write-Down Mechanismus im Vertragsverhältnis festgeschrieben wurde. Bei Unterschreiten der kritischen Kernkapitalquote werden diese Bonds nicht in Aktien der Bank umgewandelt, sondern die Gläubiger verlieren ihre Ansprüche. Bei den anderen Verträgen war das festgelegte Umwandlungsverhältnis von Bonds in Aktien für die Investoren sehr ungünstig. Der Gesamtwert der Aktien läge niedriger als der Gesamtwert der Anleihen.

Kurzer Einschub: ich kann gar nicht oft genug wiederholen, wie wichtig es ist, die Vertragsbedingungen zu lesen!

Der Neo-Instututionalist in mir freut sich über die weiteren Fragen und Ergebnisse der Studie. So wurde festgestellt, dass neben den Gefahren für die Anleger durch die CoCo-Bonds zusätzlich Anreize für das Bankmanagement bzw. die Anteilseigner geschaffen werden, eine Krise zu verstärken. Gerät die Bank in Schwierigkeiten, könnte sie absichtlich ihre Lage verschlechtern, um die Umwandlung der Anleihen auszulösen. So würde die Bank einen Teil der Schulden auf Kosten der ehemaligen Fremdkapitalgeber los.

Dies erinnert mich stark an die Krise der Savings and Loan Associations in den USA in den 1980ern. Damals hatten die Banken auch Anreize zum „Gambling for Resurrection“. History repeating?
Würden jedoch die Anleihen zum Marktwert getauscht, hätten Convertible Bonds tatsächlich die erhoffte stabilisierende Wirkung auf das Bankensystem. Die Altaktionäre würden alles unternehmen, damit die Umwandlung nicht ausgelöst wird und die vielen neuen Aktionäre die bisherigen Beteiligungsquoten nicht verwässern.

Je nach Vertragsgestaltung können CoCo-Bonds also tatsächlich einen Beitrag zur Stabilisierung leisten und zusätzlich eine gut verzinste Anlage für Investoren darstellen.

Who said Kreditklemme?

Die Frankfurter Rundschau berichtet, dass es für deutsche Unternehmen einfach und billig wie nie sei, Kredite bei Banken aufzunehmen. Sie beruft sich dabei auf eine Untersuchung des Ifo-Instituts, an dem 4.000 Unternehmen teilnahmen.

Lediglich 19,2% der Firmen beklagten eine restriktive Kreditvergabe – dies sei ein historischer Tiefststand. Den leichtesten Zugang zu Bankkrediten erhielten nach dieser Studie große Industriebetriebe, in der Baubranche gibt es die meisten Klagen über restriktive Kreditvergabe. Ifo-Präsident Hans-Werner Sinn erkennt daher ein sehr gutes Finanzierungsumfeld für deutsche Unternehmen.

In den Krisenländern ist der Kreditzugang für Firmen wesentlich schlechter. Aufgrund der schlechten Wirtschaftslage und eigenen Problemen der Banken halten sich Kreditinstitute bei Unternehmenskrediten zurück. Die EZB überlege daher, nur noch Banken günstig zu refinanzieren, „die den Unternehmen in ihren Ländern auch mehr Kredite geben“.

Über diese Idee der EZB kann man trefflich streiten: ist es Aufgabe einer Zentralbank, in die Geschäftspraktiken der Banken so direkt Einfluss zu nehmen?

Weitere Veröffentlichung

Beck_FremdfinanzierungUnd wenn ich schonmal am Schreiben bin:

in dem Buch „Fremdfinanzierung für den Mittelstand“ von Bösl/Schimpfky/von Beauvais (Hrsg.) bin ich mit einem Beitrag über Rating und Covenants vertreten (zusammen mit Oliver Everling).

>> Amazon-Link

Thematisch passt das ganz gut zu meinem letzten Blogbeitrag – wenn denn die Banken sich wieder mehr auf das Kreditgeschäft konzentrieren wollen. In meinem Buchbeitrag beschreibe ich neben den (bekannten?) Ratinganforderungen auch die fast immer in Kreditverträgen enthaltenen Covenants. Das Buch ist praxisorientiert und soll Unternehmern und Beratern einen Überblick über die relevanten Finanzierungsformen geben.

Triple R – Rendite, Risiko, Rating (#fiblo12)

Nachdem das Projekt #fiblo12 zuletzt ein wenig ins Stocken geriet, möchte ich einen aktuellen Handelsblatt-Artikel zum Anlass nehmen, um den ersten Blogpost zum Zusammenhang von Rendite und Risiko zu schreiben.

Unter der Überschrift „Achtung, Minusgeschäft“ berichtet das Handelsblatt über den relativ jungen Markt für Mittelstandsanleihen. Dieser steht, nach Aussage nicht namentlich genannter Banker, kurz vor einem Desaster. Erste Unternehmen aus diesem Segment stehen vor der Insolvenz wegen drohender Zahlungsunfähigkeit oder Überschuldung. Genannt werden vom Handelsblatt Solarwatt und BKN Biostrom. Bereits insolvent ist der Windanlagenbauer Siag.

Aus Sicht (solventer) mittelständischer Unternehmen ist dieser Marktzustand sehr bedauerlich, da eine gute Alternative zur Finanzierung über Bankkredite vermutlich vollständig wegbrechen wird.
Aus Sicht der Käufer dieser Mittelstandsanleihen ist die Entwicklung dramatisch, weil sie erst nach Abschluss des Insolvenzverfahrens eine Zuteilung vom Liquidationserlös erhalten. Und der wird vermutlich nur einen Bruchteil ihrer Investition betragen.

Die Frage, warum Anleger überhaupt in eine solch riskante Assetklasse investieren, wird vom Handelsblatt beantwortet:
Die Anleger lassen sich meist von den hohen Zinscoupons anlocken. Viele Anleihen versprechen einen jährlichen Zins von sieben Prozent und mehr. Das Risiko, dass das Unternehmen die nächsten Jahre möglicherweise nicht überlebt, scheint vielen Anleger nicht bewusst.

Und damit bin ich auch schon bei der Überschrift meines Posts – dem Zusammenhang von Rendite und Risiko.
Eine höhere Rendite geht immer, immer, immer einher mit höherem Risiko.
Wenn man als Vergleichsmaßstab für Anleihen die Umlaufrendite, also die (zur Zeit noch relativ) sichere Rendite der 10-jährigen Bundesanleihe heranzieht, stellt man eine Differenz von beinahe 6% fest. Die im Artikel genannten 7% der Mittelstandsanleihen versus z.Zt. 1,25% Umlaufrendite.
Fragt sich eigentlich keiner der Anleger vor dem Kauf, woher diese Differenz kommt? Wie schnell kann sich Geschichte eigentlich wiederholen? Gab es da nicht erst vor kurzer Zeit eine Geschichte mit einer isländischen Bank, bei der auch deutsche Anleger wegen ein wenig höherer (Festgeld)Zinsen um ihr Geld gebangt haben?
Kann die finanzielle Grundbildung wirklich so gering und das Gedächtnis so schlecht sein?

Sicherheitshalber wiederhole ich es noch mal:
wenn es innerhalb einer Anlageklasse (z.B. Anleihen) zu größeren Renditedifferenzen kommt, ist davon auszugehen, dass die höhere Rendite mit einem höheren Risiko verbunden ist. Und auch wenn die Informationseffizienz des Kapitalmarktes umstritten ist – dieser Zusammenhang ist unumstritten.
Warum sollte ein Unternehmen bereit sein, mehr Zinsen an seine Investoren zu zahlen, als beispielsweise Deutschland?
Weil Anleger das höhere Risiko in Form einer höheren Rendite abgegolten bekommen wollen – eine Art Risikoprämie (um es nicht zu verkomplizieren lasse ich die Liquiditätstheorien mal aussen vor).

Und wie kann nun ein Anleger das Risiko seines Investments einschätzen?
Einen ersten Hinweis gibt die Rendite. Dies setzt jedoch eine hohe Informationseffizienz des Kapitalmarktes voraus, die umstritten ist.
(Nach der wissenschaftlichen Klassifizierung von Eugene Fama wäre dies die semi-strong-form efficiency)

Hauptsächlich werden jedoch Ratings zur Einschätzung des Risikos herangezogen. Die einzige Aufgabe von Ratingagenturen ist es, eine Aussage zur Ausfallwahrscheinlichkeit eines Investments zu treffen. Sie schätzen also die Bonität eines Schuldners ein und vergeben relativ einheitliche Noten in Form von Buchstaben bzw. Buchstaben-Zahlen-Kombinationen. Und aus dieser Formulierung geht bereits hervor, dass Ratingagenturen das Risiko eben nicht mit vollkommener Sicherheit kennen, sondern nur Wahrscheinlichkeiten über den Ausfall schätzen. Das machen sie mal besser, oft aber auch schlechter. Dies zeigt die jüngste Vergangenheit und wird auch im Handelsblatt-Artikel erwähnt. So lagen die Ratings der nun insolventen Unternehmen bei BB bzw. BBB, was laut Handelsblatt einer Ausfallwahrscheinlichkeit von neun bzw. zwei Prozent entspricht. Diese Ratings wurden nicht von den großen Ratingagenturen Standard & Poor’s, Moody’s und Fitch erstellt, sondern von Creditreform und Euler Hermes. Der Grund dafür liegt in den wesentlich kostengünstigeren Ratings dieser kleinen Agenturen. Das emittierende Unternehmen zahlt für die Einschätzung seiner Bonität durch die Agenturen und mittelständische Unternehmen können oder wollen die hohen Ratinggebühren der großen drei nicht bezahlen. Für ein Erstrating können da schonmal 80.000 bis 150.000 Euro fällig werden.

Damit ergibt sich als zweite Erkenntnis, neben höhere Rendite = höheres Risiko, dass auch Ratings keine sichere Aussage über die Bonität eines Schuldners treffen können.

Was bleibt ist meine Hoffnung auf den gesunden Menschenverstand und dass die Gier – auch der Kleinanleger – nicht das Hirn frisst.

Dies soll nun der Auftaktpost der #fiblo12-Reihe sein. An vielen Stellen kann man noch detaillierter die wissenschaftlichen und praktischen Grundlagen beschreiben, ich wollte aber nur die meiner Meinung nach wesentlichen Dinge im Risiko-Rendite-Zusammenhang beschreiben.
Ich freue mich auf Kommentare und weitere Posts bei den anderen Wirtschaftsbloggern.

Literaturempfehlung

Endlich ist es soweit – ich kann mein eigenes Buch empfehlen. Auf mein Modell zum Ratingmarkt habe ich an verschiedenen Stellen hingewiesen. Ab Mai wird die gesamte wissenschaftliche Herleitung im Buchhandel zu erwerben sein. Der Titel lautet: „Ratingagenturen – Wettbewerb und Transparenz auf dem Ratingmarkt“.

>> Hier der Link zum Gabler-Verlag, der das Buch veröffentlicht.

Auch bei Amazon ist es schon zu finden, allerdings noch mit dem wissenschaftlichen Titel.

Inhaltlich habe ich einen weiten Bogen über alle m.E. relevanten Bereiche gespannt. Von den theoretischen Grundlagen des Kreditgeschäfts und einer Kurzübersicht der Bankbetriebslehre über die Aufsicht und Regulierung von Banken und Ratingagenturen bis hin zu Basel II. Den Abschluss bildet mein Modell eines zentralisierten bankinternen Ratings der Kreditinstitutsgruppen.

Klingt spannend – ist es auch ;)